能賺取最多的利潤是否就是管理得最好的？不一定。經濟增加值比利潤更能全面、真實的反映上市公司的經營情況以及其為股東創造價值的能力。所以，基于"經濟增加值"評價體系，《投資者報》獨家首發2009年A股"最佳管理公司"，并對其進行了詳細的拆解和分析。
表1：
10家最佳管理公司
| 排名 |
簡稱 |
行業 |
稅后凈盈利潤 |
總投入資本 |
資本成本率 |
EVA |
| 1 |
中國石油 |
石油開采 |
1864 |
8819 |
5.70% |
1361 |
| 2 |
中國石化 |
石油加工 |
1391 |
5703 |
7.81% |
945 |
| 3 |
中國聯通 |
通信運營 |
518 |
814 |
7.16% |
460 |
| 4 |
中國神華 |
煤炭開采 |
422 |
2155 |
8.44% |
240 |
| 5 |
葛洲壩 |
建筑施工 |
97 |
208 |
6.59% |
83 |
| 6 |
大秦鐵路 |
鐵路運輸 |
90 |
422 |
7.60% |
58 |
| 7 |
中國鐵建 |
建筑施工 |
100 |
930 |
5.92% |
44 |
| 8 |
長江電力 |
水電 |
71 |
561 |
5.97% |
38 |
| 9 |
貴州茅臺 |
白酒 |
45 |
119 |
6.79% |
37 |
| 10 |
中國中鐵 |
建筑施工 |
122 |
1174 |
7.28% |
37 |
表2：
10家最差管理公司
| 排名 |
簡稱 |
行業 |
稅后凈盈利潤 |
總投入資本 |
資本成本率 |
EVA |
| 1545 |
中國遠洋 |
航運 |
-9 |
913 |
9.70% |
-98 |
| 1544 |
中國鋁業 |
鋁 |
20 |
1071 |
10.12% |
-88 |
| 1543 |
中海集運 |
航運 |
-25 |
400 |
8.61% |
-60 |
| 1542 |
ST東航 |
航空運輸 |
-31 |
407 |
5.65% |
-54 |
| 1541 |
鞍鋼股份 |
普鋼 |
18 |
817 |
7.84% |
-46 |
| 1540 |
云南銅業 |
銅 |
-22 |
213 |
7.55% |
-38 |
| 1539 |
南方航空 |
航空運輸 |
3 |
574 |
5.88% |
-31 |
| 1538 |
S上石化 |
石油加工 |
-9 |
258 |
7.99% |
-30 |
| 1537 |
上海汽車 |
乘用車 |
30 |
767 |
7.42% |
-27 |
| 1536 |
*ST宏盛 |
集成電路 |
-26 |
-14 |
8.83% |
-26 |
衰退年代"最佳管理公司"：中石油最佳 遠洋最差
EVA（Economic Value Added,即經濟增加值）回來了!
6年前,在中國首推經濟增加值（EVA）但卻無力維系經營的美國斯滕斯特公司最終無奈地退出了中國。市場普遍認為其退出原因是,EVA當時尚不能被公眾接受,終使得這家知名的美國咨詢公司水土不服。
然而,時任斯滕斯特公司大中華區總裁的David Glassman先生一定未曾想到,6年后,中國國資委決定,從2010年第3任期考核開始,將對央企全面開展EVA考核。
中國金融研究院院長何世紅認為,此前中央企業的業績考核體系主要以財務指標為主,而財務指標又以利潤等絕對量指標為主,容易造成企業盲目擴大規模,追求數量而忽視質量。國資委將在中央企業全面推行的經濟增加值考核,從央企的發展角度來說,可以遏制央企經營風險,促使企業良性發展。
從無疾而終到主動擁抱,說明作為一項評估公司價值創造能力進而衡量公司管理能力的指標,EVA正越發受到監管層的重視,也正被市場所接受和認可。
《投資者報》相信,未來這種國際通行的公司管理評價體系將在國內大行其道,并成為投資者審視公司、檢驗投資的重要標準。所以,我們將其延伸至全部A股上市公司,并首次獨家推出2009年"最佳管理上市公司"榜單。由于我們是以金融危機從深地蔓延到逐步消退的時間段（2008年下半年到2009年上半年）為評價區間,所以,本榜單也是對上市公司在衰退年代的管理能力的大檢閱。
EVA:利潤不是公司價值的全部
的確,EVA比我們所常用的其他任何指標更能真實地反映一家公司的管理能力。
在我們看來,管理,不僅是公司治理層面的制度設計和職能安排,還包含對公司價值的管理,即為公司投資人創造價值的同時,注重長短期效益的平衡,注重增強長期競爭力。
只有把對治理的管理與價值的管理進行有機地結合,才是真正的管理。而EVA正是恰當地反映了一家公司的這種綜合管理能力。
首先,EVA關注短期效益。EVA的計算基礎為某一期間的凈利潤,體現公司在這段時期內全部收入扣除全部成本費用后的盈余,是一家公司的短期經營成果。
其次,EVA鼓勵公司用于提高長期競爭力的資本性支出。在EVA計算過程中,需要將凈利潤調整為稅后凈營業利潤。在此過程中,我們將公司對固定資產的折舊、對無形資產、商譽等長期資產的攤銷、研發支出等扣減凈利潤的項目均調整進入EVA。
最后,EVA全面考慮資本成本。傳統的利潤指標僅考慮債權資本的成本,即扣減當期發生的實際利息凈支出。但是,EVA不僅考慮債權資本成本,還考慮股權資本的成本。
傳統的觀點認為,股權資本由于無需付息,在分紅上也不存在強制性,因此,股東投入的股權資本是沒有使用成本的。
但EVA對此卻不認同。它認為,股權資本也有期望收益,這也就是股權投資者的機會成本。計算EVA需要扣除債權人和股東全部投入資本的機會成本,才能真是反映其經濟增加值的本義,也才是真正反映了一家公司的價值創造和價值管理能力。
這也就意味著,有利潤的公司不一定創造價值,虧損的公司也可能會創造價值。
中國石油最佳,中國遠洋(601919)最差
《投資者報》以2008下半年至2009上半年為評價區間,計算所有A股上市公司的EVA,并以此獨家首次推出2009年上市公司管理能力排行榜。
在計算過程中,我們剔除了金融類公司、無法取得數據以及上市時間不足一年的上市公司。根據計算結果,1545家A股樣本公司一年間合計創造價值3332億元。其中,706家公司創造價值,占樣本總量比重為46%,合計實現EVA為4949億元,其余839家公司則為"毀滅"價值,EVA合計為-1617億元。
統計結果顯示,全部1545家樣本公司合計實現凈利潤3445億元,但創造的EVA只有3332億元。在839家EVA為負值的公司中,凈利潤合計虧損額為883億元,但毀滅的經濟增加值合計則達到1617億元。
進一步的分析發現,1545家樣本公司中,有450家公司實現了凈利潤盈利,但EVA卻是負值。也就是說,有超過29%的公司雖然創造了利潤,但實際上卻毀滅了經濟增加值。同樣,樣本公司中有37家公司雖然虧損,但實際上為投資人創造了價值,占樣本總量的2.4%。
根據《投資者報》2009年上市公司管理能力排行榜排名結果顯示,中國石油(601857)以1361億元的EVA創造價值排名A股上市公司第一位,中國石化(600028)、中國聯通(600050)的EVA創造值分別為945億元和460億元,分列2、3位。4~10位的公司分別為中國神華(601088)、葛洲壩(600068)、大秦鐵路(601006)、中國鐵建(601186)、長江電力(600900)、貴州茅臺(600519)以及中國中鐵(601390)。也就是說,它們是2009年的"最佳管理公司"。
而2009年管理最差的10家公司分別是中國遠洋、中國鋁業(601600)、中海集運(601866)、ST東航、鞍鋼股份(000898)、云南銅業(000878)、南方航空(600029)、S上石化、上海汽車(600104)以及*ST宏盛。
國企反差:什么公司最能考驗管理能力？
一個不爭的事實是:在最佳管理公司的前10名中,全部為擁有國家壟斷資源的國有企業,在前100名中,國企、壟斷企業也占了83家。
一般意義上,對資源的獲取和利用能力,也是公司管理能力的體現。但遺憾的是,我國國企資源的獲取更多的是撥付和行政命令,這違背了市場經濟下的競爭規則。壟斷國企可以以極小的代價占有資源。
在這種情況下,一些國有壟斷企業由于獲取資源的便利而創造了更高的EVA。在最佳管理公司排名中,這些國有壟斷企業排名居前,反映了我國經濟體制下國有壟斷公司畸形的價值管理能力。
這是一個事實,但并不代表我們對此鼓勵和推崇,在不可能實現完全市場化的條件下,我們不得不承認這樣一種現狀,即公司的很多競爭并不基于公平的資源環境,這在很長時間內都無法改變。對此我們感到非常遺憾。
但這并不意味著非資源壟斷公司將失去一切。我們欣喜地看到,貴州茅臺盡管也是國有公司,但卻身處競爭充分激烈的白酒行業,公司在過去一年中創造了37.2億元的經濟增加值,居A股公司的第九名。
同樣,擁有壟斷資源也未必能創造高于競爭對手的經濟增加值,如中國鋁業無疑擁有強大的壟斷資源優勢,但在過去一年中毀滅了88億的價值,是鋁業公司中管理表現最差的公司。
而從管理能力排名中可以看出,國有大型公司呈現明顯的兩極分化,即管理最佳的公司和最差的公司都是國有大型公司。或許有讀者以此質疑,為何以EVA絕對值衡量公司管理能力？那些國有壟斷公司的EVA絕對值自然排名靠前。
實際上,這正是我們對于管理的態度。
從管理所承擔的責任看,大公司的投入資本龐大,管理層需要對這些資本負責,盡可能地為投資人創造價值,因此承擔的責任也更大。
從經營的風險看,大公司盡管由于規模龐大,資金充沛,因此對短期資金短缺等風險的抵抗能力更強。但是,若行業因宏觀經濟等因素出現整體周期波動時,其抗風險能力也無法自保。這也就是為何本輪經濟危機中倒下了雷曼兄弟、美林、通用等一大批商業巨人,這對整個經濟社會構成了嚴重的打擊。
從管理的難度看,大公司內部機構林立,涉及利益繁多,管理者需要予以全面的權衡和統籌,才能調動各方力量,提高整個團隊的積極性,實現更好的效益。因此,對大公司的管理水平才能反映出真正的管理能力。
在榜單中我們可以看到,中國石油、中國石化以及中國聯通(600050)等大型公司排名居前,而排名靠后的也同樣是中國遠洋、中國鋁業以及中海集運這樣的大公司。
退潮時誰在裸泳？
正如巴菲特曾說,"只有退潮時,才知道誰在裸泳"。
運用到我們的管理能力評估中,意即在行業低迷中,管理能力差的公司一定將顯現出衰落的本質,而管理能力優秀的好公司依然能在行業低潮中為投資人創造價值。
本次"2009上市公司管理能力排行榜"考查的數據是2008年7月到2009年6月,這其間正是金融危機從深化蔓延到逐步消退的過程。所以,各公司管理能力的差距能更加明顯地暴露在投資者面前。
同樣是鋼鐵公司,寶鋼在最近一年創造了31億元EVA,排名第12位,而鞍鋼(000898)則毀滅了46億元,排名倒數第5位;同樣是火電公司,華能國際(600011)創造31億元EVA,華銀電力(600744)、漳澤電力(000767)等卻都在毀滅價值;同為房地產開發公司,萬科(000002)A創造了18億元價值,而泛海建設(000046)、天房發展(600322)等公司卻在毀滅價值,等等,不勝枚舉。
客觀地講,高行業景氣更有利于行業內公司實現更高的盈利,從而創造更高的EVA,反之,低景氣行業可能導致行業內多數公司盈利不佳甚至虧損,從而在EVA排名中處于劣勢。并不否認,行業景氣度的高低可以讓所在公司判若兩人。
比如,在2008年度排名中,中國遠洋受益于2007至2008年航運業的高景氣,業績良好,EVA達176.7億元,排名第5。但是,隨著全球經濟危機,航運業景氣每況愈下,中國遠洋在2009年的EVA排名中居倒數第1位,排名下滑了1540位,是下滑幅度最大的公司。
對此,我們的看法是,市場應接受行業景氣對行業內多數公司EVA的切實影響。
1個北京頂8個上海
另外,從地區EVA排名看,雖然北京地區上市公司數量只有99家,在全國僅列各省、直轄市及自治區的第5位,但北京的上市公司在過去一年中合計創造了2642億元的經濟增加值,遙遙領先于第2名上海市的337億元。這種優勢來自北京的央企總部優勢。
分列第3至5名的分別是山西省、山東省以及湖北省。而在榜單中墊底的是天津市,該市30家上市公司合計創造的經濟增加值為-77.6億元,分列倒數第2至倒數第5位的分別是云南、遼寧、海南、廣西以及內蒙古。
另外,我們還計算了各省、市、自治區內單家上市公司的EVA,結果表明,北京依然領先,平均每家公司創造26.7億元經濟增加值,第2至第5名分別是山西、貴州、上海和湖北。
在該榜單中墊底的依然是天津市,該市平均每家上市公司過去一年中毀滅了2.6億元的經濟增加值。